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匯添富投資洞察閱讀

基金經理

董超

學歷：碩士

從業經歷：國籍：中國。學歷：清華大學機械工程碩士。相關業務資格：證券投資基金從業資格。從業經歷：2015年7月至2020年6月任匯添富基金公司研究員。2020年6月29日至今任匯添富逆向投資混合的基金經理，2021年1月11日至今添富智能制造股票基金經理，2022年3月2日至今匯添富先進制造混合基金經理。

匯添富基金董超：擁抱中國制造業升級發展的時代機遇2022年05月06日

制造業正成為資本市場重要的投資主題

近年來，以新能源汽車、光伏、電子半導體等為代表的高端制造業正成為資本市場表現亮眼的領域。

Wind數據顯示，截至2021年12月10日，A股市值超過1000億以上的公司，合計162家。其中，制造業相關上市公司為73家，從數量上看占比近半，且2021年以來普遍錄得較好的表現，年初以來平均漲幅超過40%，超過大盤。可以說制造業相關板塊已經成為資本市場重要的組成部分和投資主題。

筆者認為這一現象并非偶然。制造業涉及細分領域多、產業鏈長而復雜、市場容量大，涉及相關上市公司眾多，一直是中國的經濟重要組成部分。

同時，制造業正面臨著有利的時代環境。首先，也是最重要的，中國有巨大的工程師紅利、完整齊備的產業鏈基礎以及優秀的企業家群體，各個領域制造業的綜合競爭力和產業地位都在快速提升，其中部分領域中國已經占據全球領先（如光伏、電動車產業），部分領域正快速追趕（半導體等）；其次，近幾年貿易戰和全球疫情帶來的經濟格局變化，進一步加速了國產品崛起和全球制造業向中國轉移；最后，包括科創板在內的政策和資本市場環境也大力支持以新能源、半導體等為代表的高端制造業、扶持專精特新企業的發展等。

可以說，中國制造業，尤其是高端制造業轉型升級正面臨著歷史難得的巨大機遇。

制造業面臨的中長期投資主線

筆者認為，在目前的時代背景下，制造業板塊的投資機會具備持續性。中長期看，主要包括如下幾個脈絡：

1．能源結構轉型。碳達峰、碳中和背景下，能源轉型成為全球共識。能源結構轉型不僅僅是簡單地發展光伏、電動車等產業，而是對制造業具有深遠廣泛影響的一次變革，也會帶來持續的投資機會。具體來講，涉及能源供給側、需求側、電力能源體系以及整個能源供需格局。

在能源供給側，大力發展以光伏、風電為代表的清潔能源，控制火電等傳統化石能源占比；能源需求側（使用側），針對交通部門力爭實現電動化，普及電動乘用車、工程機械、商用車等，針對工業部門則要限制高耗能產能擴張，通過CCUS等措施控制碳排放；為匹配能源轉型，能源電力系統也需要做相應的改造和調整，包括增加儲能、電網靈活性改造等；最后，能源轉型也會進一步改變全球能源供需矛盾，特別是目前全球電力化轉型加快，傳統能源投資受限，可能會導致部分能源供需矛盾進一步加劇，今年以煤炭為代表的大宗商品價格上漲就是一個體現。

2．高端國產崛起。長期以來，中國制造業 “大而不強”，在關鍵技術領域、關鍵環節常常面臨“卡脖子”的掣肘。全球供應短缺進一步為大量國內企業切入供應鏈提供了難得機遇。同時，一批具備全球視野、創新能力的優秀新生代企業家群體也在快速崛起。高端領域國產化近幾年進程大大加速，遍地開花。包括半導體產業（芯片設計、設備、材料等）、高端工業基礎件（機床、液壓件、高端儀器儀表、自動化設備）、高端醫療設備和生物藥制造等等。這些高端制造業領域技術壁壘高、商業模式好，往往一旦實現突破，成長空間非常可觀。

3．制造業智能化和數字化轉型。工業4.0時代，數字化、智能化技術與制造業深度融合。例如工業機器人、工業軟件等應用領域不斷擴大、市場需求不斷增長，能夠利用數字化技術深度賦能生產制造、營銷等環節的企業會在市場競爭中獲得更好的優勢。

4．傳統制造業升級和行業整合。傳統中低端制造業同樣面臨機遇。由于行業環保、合規等規范性要求更嚴、頭部企業競爭力不斷加強，相對分散的行業領域有著行業集中度不斷提升的潛力，如建材、化工等領域。

制造業研究和投資方法的思考

由于制造業涉及細分行業眾多，商業模式復雜，且行業變化相對較快，如何在制造業領域做好研究和投資一直有其特殊的復雜性。筆者結合自身的研究和投資經驗，認為有以下幾個方面可以關注。

1．關注產業中長期發展趨勢。制造業的投資機會與所處時代的背景和產業大趨勢息息相關。例如2003年加入WTO之后的集裝箱產業，2011年以前房地產高歌猛進拉動的工程機械產業，2013—2015年智能手機創新拉動的消費電子產業鏈，近幾年能源轉型帶動的電動車、光伏產業等。每一輪投資機會背后，無一不是有著鮮明的時代和產業變遷的烙印。當然，產業趨勢也包括產業內部的結構性變化。例如，電動化會為汽車產業帶來龐大的增量需求，但同時也會導致部分傳統供應鏈的萎縮。

2．以產業（產業鏈）研究為基礎，建立產業圖譜。制造業涉及行業多，每個行業上下游又涉及非常多細分環節，需要高效、完整地實現對不同產業的分析和掌握，而不能簡單孤立地自下而上看單個公司。我們認為可以從一些共性特征出發開展研究。比如，大部分產業往往都可以分為整機制造（汽車、挖掘機、光伏組件等）、零部件（Tier1、液壓件等）、材料（鋰電池材料、光伏輔材、半導體材料等）以及配套的設備制造商（光伏設備、鋰電設備、面板設備、半導體設備等），不同環節的行業地位、行業特征往往有其固有差異，在研究分析中有較多的共性特征。

3．商業模式分析。制造業商業模式差異較大。即使是同一產業鏈內部，不同環節的商業模式也有巨大分化。不同商業模式的需求持續性、進入壁壘、與產業鏈上下游的定價能力、可拓展性等要素差異巨大。在投資中，我們希望找到占據產業鏈關鍵位置，真正形成強大的護城河、對上下游有很強議價能力、具備一定可復制性的商業模式，往往這些環節伴隨產業發展或將創造持續確定性的高增長。典型的如動力電池、晶圓代工、生物藥CDMO等領域的龍頭公司；當然，一部分商業模式雖然有很高的壁壘，但受宏觀經濟或行業影響存在較強周期性，對這類商業模式需要結合其周期特征，盡可能做逆向布局。同時我們也要認識到，確實存在部分制造業領域，進入壁壘較低或技術變化快、競爭格局高度不穩定等問題，這些領域的企業可能階段性高景氣，但長期看持續性一般甚至會價值毀滅，對這類機會要保持警惕。

總之，筆者認為，制造業的投資機會，歸根結底是產業大趨勢與高質量證券（優質企業）的共振。沒有時代背景和產業發展趨勢的支撐，企業發展是無源之水。但最終實現企業持續成長，創造巨大投資回報的關鍵要素，不僅僅是產業貝塔，更重要的是優秀的企業家、可持續的商業模式、強大的競爭壁壘，這也是我們在研究和投資中的核心關注點。

風險提示：文章涉及的觀點和判斷僅代表我們對當前時點的看法，基于市場環境的不確定性和多變性，所涉觀點和判斷后續可能發生調整或變化。本文僅用于溝通交流之目的，不構成任何投資建議。投資有風險，入市須謹慎

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