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匯添富投資洞察閱讀

基金經(jīng)理

趙鵬程

學歷：碩士

從業(yè)經(jīng)歷：國籍：中國，學歷：浙江大學高分子化學與物理碩士。曾任天相投資股份有限公司研究員、信誠基金管理有限公司研究員。2011年8月加入?yún)R添富基金管理有限公司任高級行業(yè)分析師。2016年7月27日至2019年1月19日任匯添富滬港深新價值股票基金的基金經(jīng)理，2018年2月13日至今任添富行業(yè)整合混合基金的基金經(jīng)理，2019年1月18日至今任匯添富環(huán)保行業(yè)股票基金的基金經(jīng)理。

堅持從長期視角評估企業(yè)價值2019年09月01日

筆者近日讀到一篇有趣的文章《<基業(yè)長青>中那些公司基業(yè)長青了嗎？》，文章回顧了《基業(yè)長青》一書中18家公司過去二十年間的二級市場表現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)被吉姆·柯林斯寄予厚望的18家“基業(yè)長青”型公司中，有近一半數(shù)量的企業(yè)表現(xiàn)平庸（如通用電氣、福特汽車），甚至是糟糕（如花旗集團）。上述結(jié)果引發(fā)了筆者對投資的一點思考，即堅持從長期的視角評估企業(yè)價值。

要準確預判一家企業(yè)十年、二十年后的經(jīng)營狀況確實非常困難。在較長的時間內(nèi)，企業(yè)會發(fā)生管理層更替、戰(zhàn)略調(diào)整等內(nèi)部變化，同時要面對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷、競爭格局改變等外部挑戰(zhàn)。這些內(nèi)外部因素都可能對企業(yè)的經(jīng)營和內(nèi)在價值產(chǎn)生較大影響。

內(nèi)部變化影響企業(yè)經(jīng)營的最經(jīng)典案例當算蘋果公司。1990年代中期蘋果公司陷入經(jīng)營困境，個人電腦市場份額持續(xù)下滑，1996-1997連續(xù)兩年大幅虧損，市值較1991年縮水80%以上。在此背景下，喬布斯重回蘋果公司，大力推進改革，調(diào)整發(fā)展戰(zhàn)略，不斷推出深受消費者喜愛的系列產(chǎn)品。隨后的故事世人皆知，蘋果公司開啟了智能移動終端時代，并引領互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)從PC時代進入移動時代，其市值也實現(xiàn)了近1000倍的上漲。蘋果公司所發(fā)生的巨大變化，都起源于管理層更替以及隨之而來的內(nèi)部改變。

外部環(huán)境變化同樣會對企業(yè)經(jīng)營產(chǎn)生深刻影響。過去二三十年里，全球經(jīng)濟的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)生了巨大變遷。隨著經(jīng)濟全球化的深入發(fā)展，輕工、機械、電氣等傳統(tǒng)制造業(yè)甚至汽車、通訊、電子等高端制造業(yè)從發(fā)達國家快速向低成本的發(fā)展中國家轉(zhuǎn)移，在此背景下通用電氣、惠普等當年的行業(yè)巨頭只能勉強維持平庸的收入、利潤表現(xiàn)。同一時期，以互聯(lián)網(wǎng)為代表的科技信息產(chǎn)業(yè)飛速發(fā)展，相關領域中的龍頭企業(yè)創(chuàng)造了巨大的商業(yè)價值和社會價值，同時深刻地改變了出版?zhèn)髅健⑸藤Q(mào)零售等領域的業(yè)態(tài)形式和競爭格局。

我們承認企業(yè)的經(jīng)營發(fā)展會受到較多的因素影響，并不是要將投資理念引向不可知論，相反，筆者認為投資者在研究、投資過程中應該更加關注那些影響企業(yè)價值的中長期因素，并用正確的方式應對這些因素的變化。

在個股研究過程中，相比于糾結(jié)企業(yè)短期經(jīng)營數(shù)據(jù)的波動，深入地分析商業(yè)模式、競爭優(yōu)勢、治理結(jié)構(gòu)，可以更好地理解企業(yè)的內(nèi)在價值。例如，一些重資產(chǎn)制造業(yè)企業(yè)，階段性也可以實現(xiàn)盈利的高速增長，但如果其不能形成自身的競爭優(yōu)勢，盈利能力就難以為繼。相反，一些盈利模式清晰的科技企業(yè)，在企業(yè)發(fā)展的早期會面臨持續(xù)的虧損，但一旦跨過某一臨界點，其盈利就會持續(xù)大幅增長。

在行業(yè)選擇過程中，結(jié)合宏觀背景來分析和理解產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢，選擇在具有持續(xù)性和穩(wěn)定性的產(chǎn)業(yè)方向做投資布局往往容易收到事半功倍的效果。過去三十年里中國經(jīng)濟高速增長，得益于城鎮(zhèn)化、世界工廠和消費升級三大產(chǎn)業(yè)趨勢，而相關領域的優(yōu)秀企業(yè)（萬科、申洲、茅臺）都為投資者帶來了十年十倍、甚至百倍的回報。

在日常跟蹤過程中，保持開放的心態(tài)和持續(xù)學習，在內(nèi)外部要素發(fā)生變化的時候，及時評估其對企業(yè)內(nèi)在價值的影響，如果有必要則需要動態(tài)調(diào)整。

總結(jié)筆者的思考：一家企業(yè)能否做到基業(yè)長青，本質(zhì)上取決于其能否持續(xù)為客戶和股東創(chuàng)造價值。價值創(chuàng)造的能力及其持續(xù)性受到商業(yè)模式、治理結(jié)構(gòu)、發(fā)展戰(zhàn)略、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、競爭格局等多方面因素影響。在投資研究過程中，堅持從長期角度出發(fā)，分析驅(qū)動企業(yè)成長的關鍵要素，才能有效把握投資機會。

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